战略投资蓄力长期发展，综合盈利短期承压。短期推荐受益于反垄断红利、提供差异化供应链的京东，以及营销投入削减、盈利逐步释放的拼多多；看好唯品会和美团的长期竞争优势。

消费需求疲软，收入增长周期性分化。2021 年7-9 月，社零总额增速下滑至个位数，其中服饰等可选消费品类零售额增速显著下滑，对电商销售造成的冲击由此分化，服饰品类占比较高的唯品会和阿里承受了更大的外部压力。需求端压力传导至供给端，品牌/商家广告投放收紧，直播电商分流部分互联网营销需求，Q3 阿里电商平台收入增速显著放缓。京东以自营标品为主，且短期受益于反垄断红利，Q3 收入增长超预期。

行业竞争加剧，高费用驱动高增长。流量红利见顶，电商平台加速渗透下沉市场，拓展社区团购等新场景，用户引流和维护成本增加，营销费用高增的同时驱动用户数量强劲增长。拼多多营销费率同比大幅降低，投入重心转向研发，“百亿农研”计划为长期增长奠定基础。

核心业务盈利尚稳，战略投资蓄力长期发展。外部环境承压和竞争加剧背景下，电商主业盈利能力存量依然稳健。

社区团购等新业务亏损持续拖累短期盈利表现，但战略投资和基建投入对长期增长至关重要，电商进入攻坚投入阶段。

修炼内功，探索边界。中国电商内在属性推动行业不会走向一家独大，已经进入多元化竞争的新阶段。电商平台在巩固主业的同时，也在对业务边界进行新的探索。目前竞争终局暂未明晰，电商平台建立长期竞争优势的核心，是找到并持续强化适合自身的定位，形成差异化的“渠道品牌”。

风险提示：(1)消费需求疲软风险；(2)行业竞争加剧风险；(3)信息滞后风险；(4)计算假设风险。

（文章来源：中泰证券）