核心观点：

2022年政策重心重回稳增长，“适度超前”提法下，基建投资寄予较高期待。资金方面，我们预计明年财政支出约40万亿，其中投入基建约3.5万亿，叠加融资条件改善，可实现5%以上的基建投资增速；节奏方面，今年专项债后置发行，实物工作量或集中在明年初兑现，与明年提前批专项债形成叠加效应，基建投资有望在明年一季度显著提速；项目方面，新基建、城市更新、绿色基建、农村基建等可能是明年重点投资领域。我们测算明年5~10%的基建增速可拉动实际GDP约0.4~0.7个百分点。

基建发力的必要条件：诉求+资金+项目

诉求角度，基建投资作为逆周期政策抓手，用于对冲周期性需求收缩，特别针对出口和地产下行压力。诉求强弱可通过高层会议表述揣摩，判断重心在稳增长、防风险与调结构的排序；资金角度，需要考虑预算内财政资金松紧、财政资金对基建的分配比例与广义财政融资松紧；项目角度，主要是融资成本与基建项目收益之间平衡的问题，2021年基建乏力，一是GDP目标设定保守且外需保持韧性，稳增长压力相对小，二是财政支出增速低且向民生倾斜，城投融资监管收紧也导致预算外融资不畅；三是专项债强化资金绩效管理，加大项目挖掘难度，医院学校等投资高增长但不在基建统计范畴。

2022年重心重回稳增长，超前基建是首选，投资或迎开门红

中央经济工作会议明确重心回到稳增长，政策排序中，“房住不炒”和“隐性债务”底线未动摇，但基建提法是“适度超前”、地产提法是“良性循环”，即地产仅平滑风险、基建是对冲选项。如何理解“适度超前”。一种是技术含量超前、新基建加快布局。另一种是投资进度与规模要超前。当前语境下，超前投资主要为了起到稳增长效果，传统市政基建体量大，也在超前范畴，例如“城市管道老化更新改造”明确列入适度超前投资的任务清单。节奏上，今年专项债后置发行，实物工作量或集中在明年初兑现，与明年提前批专项债形成叠加效应，基建投资有望在明年一季度显著提速。

2022年结转结余有空间，财政支出有望提速，融资条件或可改善

第一，财政结余有多少？当年使用结余规模与上年结余多寡关系不大，而与当年实际的预算平衡压力有关。预计明年安排约2.2万亿、与2019年相当；第二，赤字可能定多少？3%或3.2%仍有博弈空间，但主要是信号意义，预计预算赤字规模在3.7~4万亿之间。第三，专项债要给多少？专项债额度提升面临缺少高收益项目与土地收入下滑两大瓶颈，预计在3.5~3.8万亿之间。另预测明年财政收入30.3万亿，综合预计明年财政支出约40万亿，其中投入基建约3.5万亿。第四，严控隐性债务会否成为约束？货币信贷条件宽松且监管加码风险下降，明年基建融资应有所改善，5%以上基建增速可实现。

2022年项目重点是新基建+城市更新+绿色基建+农村基建

根据十四五规划方向指引，新基建、城市更新、绿色基建、农村基建等可能是明年重点投资领域。新基建包括信息类、融合类与创新类，涵盖行业广，估测十四五时期新基建年投资规模可达约5万亿；城市更新聚焦市政基建，旧改与棚改均内含于此，但目前缺乏统一定义，住建部已启动第一批试点，其中旧改年投资规模估测可接近1万亿；绿色基建顶层设计是《2030年前碳达峰行动方案》，一方面是绿色电源相关基建，电源电网年投资规模约1万亿，另一方面是市政基建的绿色化改造；农村基建是农业农村现代化的重点工程，估测十四五时期农村年投资规模约5万亿以上。

风险提示：财政支出安排低于预期、城投融资条件弱于预期。

（文章来源：华泰证券研究所）