啤酒行业是中国所有消费子行业中消费升级空间最大、确定性最强的行业之一。啤酒的高端化趋势已经启动，并至少将在未来五年持续深化，推动啤酒行业整体单价与利润率的提升。

消费升级与高端化最明显的消费板块之一：中国啤酒行业处于中等成熟阶段，整体零售单价与发达国家或地区相比有着巨大的差距。在销量上升空间不大的情况下，消费升级与产品高端化所带来的平均单价的提升是推动中国啤酒行业未来增长的主要动力。过去五年里，中国高端与超高端价格带的啤酒销量占比不断提升，并将在未来五年继续上升。我们认为中国啤酒行业是中国消费领域中消费升级空间最大、增长确定性最高的消费板块之一。首次覆盖华润啤酒(291.HK)、重庆啤酒(600132.CH)与百威亚太(1876.HK)，并给予买入评级；首次覆盖青岛啤酒(600600.CH)并给予持有评级；首次覆盖燕京啤酒(000729.CH)并给予卖出评级。华润与重啤是我们的主推。

中国啤酒行业复杂多变的竞争格局：在经历了 1996-2010 年的行业收购兼并潮之后，中国啤酒行业基本形成了以华润、百威、青啤、重啤(嘉士伯)、燕京为龙头的五雄割据的形势。尽管如此，随着中国啤酒行业高端化的持续深入，我们预计那些在高端与超高端细分市场有强大实力的啤酒企业(比如华润与重啤)将继续抢占市场份额，引领行业集中度进一步提升。尤其在非寡头区域市场，华润啤酒较强的产品矩阵和渠道通路将使其成为潜在的统治者。

如何挑选中国啤酒行业的强者？我们认为中国啤酒行业具有竞争力的玩家必须具备以下五个条件：(1)足够强大的品牌矩阵来迎合消费者日益高端化的消费需求、(2)对高端与超高端渠道与终端(尤其是现饮渠道)的掌控、(3)足够强大的资本运作能力为企业带来外延性增长以及更大的高端化潜力、(4)较早的产能优化进程帮助公司无后顾之忧，能够轻装上阵、(5)优秀的财务数据与强大的基本面支撑公司在行业低迷期依然能够持续高端化的策略。

估值：对于啤酒行业来说，EV/EBITDA 是最合理的估值方式。我们选择用国际啤酒企业的平均交易 EV/EBITDA 作为我们估值的基础。考虑到中国啤酒市场巨大的高端化空间以及较高的潜在利润增速，我们认为中国啤酒行业中的强者们相对国际啤酒企业应该享有较大的估值溢价。

投资评级：首次覆盖华润啤酒(291.HK)、重庆啤酒(600132.CH)与百威亚太(1876.HK)，并给予买入评级；首次覆盖青岛啤酒(600600.CH / 168.HK)并给予持有评级；首次覆盖燕京啤酒(000729.CH)并给予卖出评级。

华润与重啤是我们的主推。

投资风险：(1)整体行业需求放缓，高端化进程慢于预期；(2)原材料价格涨幅高于预期；(3)疫情反复持续影响现饮渠道。

（文章来源：浦银国际）

关键词： 消费升级 中国 啤酒 干杯 高端 机构 估值溢价 附股 啤酒